提要：

运行环境：外部经济大幅下行；广义信贷增速创近年来新高，广义政府支出增速负增长

　　2020年1季度，摩根大通全球综合PMI均值为45.9，较去年4季度均值回落5.4个百分点；摩根大通全球制造业PMI均值为48.4，较去年4季度均值回落1.7个百分点。

　　广义信贷规模存量同比增速为11.6%，较去年4季度末上升0.8个百分点。

　　定义“广义政府支出=公共财政支出+全国政府性基金支出+基建支出-财政预算内与民间投资的基建支出”。2020年1季度末，广义政府支出累计同比增速为-0.8%，较去年4季度末下降9.1个百分点。

运行特点：经济大幅下行，通胀下行，失业大幅上升，居民资产负债表被动增强，企业资产负债表显著弱化

　　GDP增速-6.8%，按照生产法估算下降更大；

　　CPI、核心CPI、PPI和大宗商品价格指数均有不同程度下行； 

　　3月就业人员规模比1月份下降6%以上，约18.3%的就业人员处于在职未上班状态；

　　居民部门支出下降远大于收入下降，在银行净资产大幅增加5.3万亿；企业部门收入下降远大于成本下降，大幅举债，在银行净资产下降4.4万亿。

展望与应对：短期内难以恢复到常态，企业生存和就业压力凸显

　　消费有恢复性增长，私人部门投资和出口仍面临较大困难，总体经济活力不足。

　　农民工收入窟窿：农民工前期2-3000亿收入损失，复工后收窄到1000亿左右收入损失。

　　企业资产负债表窟窿：距离常态5-6万亿的缺口；就业窟窿：2-3000万的农民工复工/再就业；7-800万新毕业大学生；纾困政策：需要直接针对低收入家庭的救助，受新冠疫情影响群体主要是工作年龄人口，更重要的是创造新的就业机会。

　　经济复苏政策：降低企业成本，降息、税费减免、新的融资工具；提高企业收入，临时性的消费优惠政策、公共项目尽快开工。

　　就业政策：放宽服务业行业准入标准，部分新设立企业享受1-2年的税收和房屋租金政策优惠；提高公共管理服务的就业岗位，不能设置当地户籍限制以及学历限制，应有较大比例留给农民工群体。

专题：大萧条与罗斯福新政

　　“大萧条是宏观经济学研究的圣杯”不只是溢美之词。失业和破产也像病毒一样会从一个区域传播到另一个区域，一个部门传播到另一个部门，应对不当会造成经济大萧条。大萧条的相关研究帮助我们理解了为什么经济运行会发生大萧条，总结了教训，为避免再次出现大萧条开出了行之有效的药方。

　　大萧条中有泡沫破灭，有不断积累的经济结构失衡，但是大萧条研究的经济学者并不认为经济要为此付出百业凋敝，1/4的劳动者失去工作的代价。凯恩斯认为大萧条是惊人的愚蠢。

　　大萧条研究学者普遍认同，大萧条的罪魁祸首是过度的信贷紧缩；走出大萧条来自外生力量带来的信贷扩张而不是经济自身恢复力量。

　　信贷过度紧缩有多方面的原因。一是银行大量破产，信贷成本急剧上升；二是货币政策失误，为了维护金本位，先有降低利率刺激泡沫，后有提升利率恶化信贷，真实票据理论误导了货币当局；三是财政政策失误，胡佛总统宣称“更情愿削减政府支出，以便向全国和世界展示预算平衡”；四是贸易保护政策，不仅伤及出口，也伤及了美国债权人和国际金融市场。

　　罗斯福新政是一连串的试错。包括了纾困(Relief)、振兴（Recovery）和改革（Reform）三类政策。新政当中有帮助美国经济走出大萧条的内容，更重要的内容在于“规模宏大的社会实验”。罗斯福新政和后来对政策的纠正是一连串的试错，它重塑了美国的政府职能，强化了民主社会主义，其影响至今仍随处可见。

　　防范大萧条的启示：保持信贷增长和防止通货紧缩是避免过度萧条的特效药；打破财政平衡教条；避免国际贸易争端。

　　纾困要有针对性，避免带来新的市场扭曲；政策是一连串试错，错误在所难免，重在纠错；关注对特权的制衡。

报告全文： 大萧条与罗斯福新政